今天是哥伦布日(Columbus Day)，纪念1492年10月12日哥伦布首次抵达美州。这个假日：政府放，银行放，债市放，就股市不放。照理没监管了，今天应该轻松一下吧，结果没人管也照样出事。

指数没事，AI硬件惨遭抛弃

看指数，今天平淡得像白开水：道指小涨，标普几乎没动，纳指小跌。

看内里是另外一个景象。半导体、存储、光通信、计算机硬件整排挨打，Lumentum一度跌到标普成分股末位。上周还在交易"产能几乎订满到2029年"的好消息，今天就被抬下了场。

订单能看到三年后，股价却连下了三个交易日，今天跌太狠了。

钱去哪了？今天能源、银行、电信、医疗表现更好。前几天还嫌这些股票没想象力，今天发现，没那么多想象力也有好处，至少少挨点打。

同一个AI，两种估值倍数

今天最有意思的一幕发生在Meta。

它发布新模型Muse Wonder，称部分测试成绩已追上第一梯队。扎克伯格顺势表态：钱还要接着砸，而且要砸得更多。股价应声上涨。

问题来了：最大的买家之一说要加预算，提供货源的却在狠狠跌。

市场正在同时交易两套很难长期兼容的预期：一边相信AI投入会带来更高回报，一边却在下调对硬件供应商的出价。费半今天再跌两个多点，较夏天高点仍低约16%，七巨头却已接近高位。

买铲子的和卖铲子的，这两本账迟早要对一对，总有一边是错的。

为什么铲子暂时不香了？有三个压力值得看。

一是亚洲先跌。隔夜有关CXMT结构取得进展的消息，给竞争预期添了一把火。韩国股市大跌3.65%，收在两个月低位，来到200日均线附近。消息究竟能多快变成产能和利润，需要时间检验，股价反正先提交了民意卷。

二是融资变贵。数据中心相关债券的利差，半年间从差不多120个基点扩大到180个基点，信用资质较弱的项目，融资成本已经来到两位数。市场开始追问：AI下一阶段能不能多靠自身经营现金流，少靠一轮融资？

故事可以讲远一点，利息可是按实时收费的。

三是预期太满。光通信的景气和订单都有支撑，但股价也提前计入了不少未来增长。好消息出来之后，一大堆兑现的。

好公司和好价格，从来是两道命题。

也有人唱反调：按远期市盈率相对过去五年水平衡量，科技板块在标普各板块中的位置反而偏低，医疗和必需消费这些"避风港"却偏高。这里说的是相对自身历史的位置，并不等于科技股的绝对估值最便宜。

躲雨之前，也得看看屋檐收多少租金。

下一轮检验，先看周四的半导体鼻祖台积电，再看月底各大云厂的财报。买家到底花多少，卖家到底赚多少，亮账本秀肌肉的时刻到了。

债市放假，美联储没有

美债现券市场今天休市，10年期收益率的参照仍是上周五约5.24%的水平。

但克利夫兰联储主席Hammack中午出来说话了，几个重点都不算友好：收益率涨了这么多，金融条件也只是"中性"；她倾向以较小步幅继续收紧；还有一些企业计划提价的幅度，超过了成本上涨的幅度。

最后一句尤其扎心。成本涨一块，售价想涨一块五。成本要转嫁，多出来的涨幅是趁乱涨的。

市场此前的想法是：债市已经替美联储干了不少活，10月加息的概率也从九月底的七成多退到了两成左右。Hammack的意思则是，别急着宣布完工。

她今年有投票权，但个人观点不等于委员会决定。今天股票、汇率和期货仍能消化消息，只是少了美债现券这一票。周三早上的CPI，会给这场争论添上最关键的一份证据。

油：停火？？

特朗普称俄乌达成了"能源停火"，立即生效。莫斯科尚未确认，泽连斯基表示，自己也是看新闻才知道。

油价先配合着跌了一下，随后又涨了回来。毕竟周末沙特首都机场遇袭，中东的供应风险还在那里。

声明可以先到，油轮能不能安全通过，不知道。

美油回到93美元上方，能源股领涨。市场对"停火"的态度很朴素：先看看落实情况，再决定给多少折扣。

轮动快得像抢椅子游戏

今天光通信的遭遇不是个例，是最近盘面的常态。

指数没怎么跌，体感却很差。今天追进去的板块，明天就换人坐庄，像一场音乐越放越快的抢椅子游戏。抢椅子最怕的不是没抢到，而是音乐停的时候，正站在两把椅子中间。

钱没走，只是不肯在一个地方久留。流动性不缺，但也没有新增的水进来，于是大家只能在存量里互相腾挪：涨多的科技让一让，落后的公用事业、金融、医药补一补。这种高切低本身不是坏事，坏的是它越切越快、越切越窄，说明资金没有共识，都在等下一个明确的信号。

信号从哪里来？我看三个地方。

一是债。这是我们一直盯的主线。市场普遍期待中期选举之后收益率回落，但我更在意的是利率波动率，而不是收益率落在哪个数字上。道理很简单：利率高一点，大家还能算账；利率天天乱跳，账都没法算，杠杆资金不敢加仓，估值也就撑不起来了。

二是AI的账本。过去两年市场只问"订单有多少"，现在开始问"钱从哪里来"。这其实又绕回了债：Capex靠融资堆出来，融资成本高了，要么多发债，要么多发股，要么少花钱，三条路都不太对头。月底的大厂财报，重点不在业绩本身，而在指引和现金流能不能承接住这么大的资本开支。硬件方向趋势没坏，但位置太拥挤了。

三是供给。Anthropic上市被不少人列进风险日历。超大盘子上市，在没有新增流动性的情况下，总得有别的地方先让位。上市之前，想买的得先卖别的腾钱；上市之后，还有纳入指数和解禁两波供给等着。

最后提醒自己一句：现在市场上"债要反弹、轮动继续、防着大IPO"的看法太整齐了。大家都这么想的时候，应该也priced in了一部分吧。

一行带过

黄金：小跌。对冲基金连续六周减仓，ETF持仓却升至四年高位。一边减交易仓位，一边加长期配置，同一块金子，各有各的时间表。

BTC：随风险资产走弱，仍在修复，暂时没有足以改变判断的新催化。

银行：明天摩根大通、高盛、花旗、富国登场。上半年交易业务成绩太好，这次要看股票交易能否补上固收的缺口。考过高分的人，下一次最怕大家觉得所有都是理所当然。

奢侈品：LVMH核心时装皮具业务销售降幅超出预期，CN市场构成主要拖累。酒的表现好一些，包的压力大一些。

本周剩下的班次

周二：四家大行财报开锣。沃勒讲话，IMF发布《世界经济展望》，欧佩克发布月报。

周三：8:30，9月CPI。加息预期退了，但没有退场，数据一热就可能回来。核心月率是重点，同时看涨价集中在哪些项目。另有大摩、美银财报。

周四：台积电财报，重点看指引、先进制程需求和资本开支。8:30零售销售、PPI、初请接连登场，下午还有褐皮书。数据很密。

周五：沃什在IMF年会讲话，叠加月度期权到期，留意尾盘波动。

CPI检验利率预期，台积电检验AI成色。油继续看中东。

Quote of the Day

“The most fundamental premise of compound interest is: don’t lose what you already have.”

"复利最基本的一个前提就是，不要失去你已经拥有的东西。"

——李录，2026年10月5日哥伦比亚商学院交流